從美債殖利率變化看股市的多空

近期美國長短期債券殖利率狂升,道瓊指數在上個月(2018 年 1 月)上漲 5.78%,指數頻創新高
但昨天(2018 年 2 月 2 日,黑色星期五)單日暴跌 665 點(2.54%)
原因竟然是『美國公布 1 月就業報告較預期強勁,推升利率上揚,引發美國股市暴跌重挫
這個理由符合邏輯嗎?
本文試著從美國 10 年期公債利率的變化,探討與股市的多空關係

美國 10 年期公債殖利率的長期分析

美國10年期公債殖利率FRED_2018.02.02 
期間:1962 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

美國 10 年期公債殖利率的歷史高點出現在 1981 年 9 月的 15.84%
在1981 年之前為「債券大空頭」債券殖利率一波比一波高
在1981 年之後為「債券大多頭」債券殖利率一波比一波低

美國 10 年期公債殖利率大多頭期間的高點

美國10年期公債殖利率FRED(1965-2018)_2018.01.30 
期間:1970 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

債券大多頭的 37 年期間,債券殖利率的高點一波比一波低,低點一波比一波低
(債券價格越來越貴的趨勢)

美國 10 年期公債殖利率的大多頭準備結束了嗎?

美國10年期公債殖利率FRED_2018.02.03    
期間:2007 年 ~ 2018 年 1 月

2018 年 1 月 22 日,美國 10 年期公債殖利率 2.66% 突破 2.60% 的頸線(第一關)
2018 年 2 月 1 日,美國 10 年期公債殖利率 2.78%
2018 年 2 月 2 日,美國 10 年期公債殖利率 2.84%(美股重挫)

美債殖利率持續創高,頗有挑戰 2013 年 12 月 31 日的高點 3.04% 的氣勢(第二關)
個人將 美國 10 年期公債殖利率 3.04% 視為美國債券多空的分水嶺
美債如果突破第二關,很可能結束過去 37 年,美債長期大多頭的趨勢,扭轉為空頭走勢

而美債大多頭的期間,剛好配合了台股過去 37 年的四個循環

台股的加權指數月線圖

加權指數_月線圖(四個循環1987-2018)2018.02.03 
期間:1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

1987 ~ 1990 年為台股的第一個循環
1990 ~ 2001 年為台股的第二個循環
2001 ~ 2008 年為台股的第三個循環
2008 年以來,則是台股的第四個循環

這也代表過去 31 年的台股,皆處於債券多頭的大環境當中
最資深的阿土伯應該也未曾經歷債市大空頭考驗
什麼是債券大空頭的時期呢?

在墨基爾在《漫步華爾街》一書中,為了衡量股票及債券的報酬,將金融市場分成四個時期討論:

美國股票與債券報酬(平均年報酬,單位%)
資產類別 時期一
1946~1968
安穩時期
時期二
1969~1981
焦慮時期
時期三
1982~2000
繁榮時期
時期四
2000~2009
覺醒時期
普通股票
(標普500指數)
14.0 5.6 18.3 -6.5
債券
(高品質、長期公司債)
1.8 3.8 13.6 6.4
平均年通貨膨脹率

2.3 7.8 3.3 2.4

其中 1969 年到 1981年為「焦慮時期」
債券的年化報酬率只有 3.8%,股票的年化報酬率只有 5.6%

焦慮時期的標準普爾 500 指數

01_標普500指數(1970~1982年):焦慮時期 
期間:1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

焦慮時期的股市盤整,年化報酬率只有 5.6%

焦慮時期的美國 10 年期公債殖利率

02_美國10年期公債殖利率(1969~1982年) 焦慮時期 
期間:1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

焦慮時期的債市則崩跌,年化報酬率更低到只有 3.8%

「焦慮時期」的報酬率比較:通膨(7.8%) > 股票(5.6%) > 公債(3.8%)
與現在相較,目前的通膨率不到 2%,這是最大的不同
以上是討論長時間尺度的股市與債市的分析

以下來探討短時間尺度的股市與債市的分析

近期兩次股市系統性風險分別為2000 年網路泡沫與2007 年金融海嘯
下圖為此期間債券殖利率與股市的關係

美國標準普爾 500 指數(綠線)與美國 10 年期公債殖利率(紅線)

美國10年期公債殖利率與標準普爾500指數2018.02.03 
統計期間:1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

2000年的網路泡沫前

標準普爾 500 指數高點 1527 點(2000/3/24)
美國 10 年期公債殖利率的相對高點 6.80%(2000/1/20)領先 2 個月

2008年的金融海嘯前

標準普爾 500 指數高點 1565 點(2007/10/9)
美國 10 年期公債殖利率的相對高點 5.26%(2007/6/12)領先 4 個月

  高點日期 10Y殖利率 高點日期 S&P高點
循環2 2000/1/20 6.80% 2000/3/24 1527
循環3 2007/6/12 5.26% 2007/10/9 1565


美國標準普爾 500 指數(K線)與美國 10 年期公債殖利率(藍線)

美國10年期公債與標普500指數_2018.02.02 
統計期間:1983 年 ~ 2018 年 1 月

股市多頭(A之前)
標普500指數上漲,債券殖利率上漲(債券價格下跌)......債市轉向股市

股市盤頭(A到 B 之間,約 2-4 個月)
標普500指數盤頭再創高點,債券殖利率領先下跌(債券價格上漲)......股市拉高出貨、資金轉向債市

股市空頭(B 到 C 的過程)
標普500指數下跌,債券殖利率下跌(債券價格上漲)股市轉向債市避險

總經的近況:

1. 債券殖利率仍在飆升,未見資金從股市轉向債市避險(參考本文第 3 張圖
2. 通膨指數(CPI)只有 2.1% ,未見通膨過熱(點選連結1單位請改成percent change from year ago
3. 美國FED仍處於升息階段,未見升息止步(點選連結2
4. 殖利率曲線仍處於正斜率,未見倒掛情形(點選連結3
5. 台灣貨幣供給 M2 年增率仍處於正成長(點選連結4

討論:

債券殖利率是美國聯邦銀行基準利率的先行指標
當 10 年期公債殖利率持續往上,可以預見 2018 年,美國央行仍會持續升息

而升息的速度,取決於通膨指數上升的速度
如果通膨緩慢上升,升息的速度也會比較緩
但如果通膨快速升高,則升息的速度也會加快

殖利率曲線反映的是金融市場的穩定度
目前殖利率曲線仍為正斜率,也就是相對穩定的階段
但殖利率曲線有平坦化的趨勢,這反映著金融市場的穩定度降低
一旦出現負斜率的狀況,則代表金融市場極度的不穩定狀況
2017 年至今,2 年期公債殖利率快速的上升,但尚未超越 10 年公債殖利率
殖利率曲線正處於平坦化的過程

結論:

2018 年的股市高點仍可期,但上下的劇烈震盪則難免
抱股,大概需要一顆很強壯的心臟
Are You Ready ?   (送上一首阿妹的歌,來壓壓驚~~~)

延伸閱讀

◆ 美國10年期公債殖利率飆升,是否預告股市泡沫? 2017.12.23
◆ 美國公債與股市的關連分析 2015.02.01

◆ M1B「黃金交叉」連五個月續航,資金動能無虞 2017.11.25


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