談股論經~~~究天人之際，通古今之變，成一家之言

2013、2014投資回顧

又跨入了新的一年，不可免俗的寫篇2014年的投資回顧，檢討過去一年的投資操作得失。
一方面可以留下投資的足跡，另一方面藉此反思2014年的投資決策。
期盼能找到適合自己的投資理財方法，避免未來再犯同樣的錯誤。 

「賺錢無理，賺即是賠；賠錢有理，賠即是賺」

二年前寫了一篇《2012投資回顧及2013投資展望》，
至今本部落格的熱門文章的第4名，當時看好2013年的投資標的包括：
3582凌耀、6271同欣電、6206飛捷、1535中宇、2454聯發科、3527聚積
有的上天堂，有的在人間，有的下地獄，時間是檢驗的最佳良藥
由於去年故意漏寫投資回顧（原因稍後再揭曉），今年先回顧2013年的點點滴滴（也算是一種懲罰！）

《2013年投資回顧》

3527凌耀 

2012年受惠於三星Galaxy手機大爆發，EPS由2011年的7.67元，隔年(2012年)上升到16.48元。
獲利成長超過了一倍，而股價從80.6狂奔到244（股價漲三倍）。
但到了2013年，受到三星手機銷售成績不佳的拖累，EPS衰退到10.75元，股價由244元跌到83.3元。
這印證了股市的一句名言「怎麼上去，怎麼下來！」

從凌耀學習到的投資風險：
1.客戶過度集中；2.電子產品的生命週期短。
凌耀在2014年宣布每股139元售予美商Vishay，最終以下市收場。

6271同欣電

同欣電的主要產品包括：
陶瓷電路板44.31%、影像產品34.59%、混合積體電路模組10.74%、高頻無線通訊模組9.26% 
2012年受惠於iphone 5的熱銷，同欣電供應手機的CMOS感光元件。2013年則受惠於iphone 5S/5C。
LED的陶瓷散熱板，貢獻營收的的表現一直是很平穩的。

從財務比率表來看，同欣電2009年到2013年的獲利能力如表：

毛利率、營益率、稅後淨利率都呈現上升的趨勢，
每股稅後盈餘也由2009年的3.76元，逐年成長到2013年的9.72元，
2014年的前三季累計每股稅後盈餘有7.21元，
第四季營收年增率出現微幅衰退的情形，但股價已經從年初的188跌到105。

從同欣電學習到的經驗，
同欣電是2013年主要的獲利來源，2012年的年底佈局，2013年的年中收割。
吃到魚肉的部分，沒有吃完整條魚。電子股以這樣的投資方式，似乎比較令人安心一些。
當然如果股價一去不回頭，也只能在背後默默的祝福了。（例如：研華、台達電）

6206飛捷

2013年是工業電腦族群狂飆的一年，
研華、飛捷、振樺電、凌華、新漢、艾訊，股價的漲幅都是超過一倍以上。
相對於同為2013年當紅炸子雞的安全監控類股的衰退（奇偶、晶睿），工業電腦的競爭力似乎依然存在
工業電腦或汽車零組件，其產品的生命週期比消費性電子長了許多，比較適合長期投資。

從飛捷學習到的經驗「買在底部，賣在起漲點」，喔～多麼痛的領悟～～
當時飛捷仍像是「村姑」未被發現，看中她的「樸實」…獲利穩定，看上她的「物超所值」…本益比偏低
於是在股價65附近開始進場，採用「農夫播種術」每漲3%就加碼，加碼了五次到75左右。
後來到了78附近出清，等待回測10年線再買回，沒想到僅回到72左右。
之後，飛捷的股價突破頸線創高後，就一去不回頭。
現在回想起來「用10%的價差，犧牲一倍的漲幅」好貴的一堂課。

1535中宇

買進理由：獲利穩定、本益比偏低
賣出理由：短期漲幅大、爆大量、原來持股很少的投信在90以上大買

這一檔算是跑得漂亮！從中宇學習到的經驗：
中宇在2012年第一季發行可轉換公司債約六億的現金增資後
如果股價有相對的高點，之後出現融券增加，再出現融券券償，代表債權人轉換成現股開溜了！

2454聯發科

買進理由：智慧型手機改變了的需求，平價手機滿足市場需求
賣出理由：短線漲幅大，想著賺價差

2012年股價在低檔(300以下)時，本益比卻是最高的
本益比投資法，對於景氣循環股或是高成長股的評價，有其侷限性

這塊市場太大了，中國政府不可能放任外國廠商（高通、聯發科）賺走大筆的人民幣。
中國的IC設計廠商何時崛起呢？

3527聚積

買進理由：獲利績優生（2010年~2012年，EPS都在9元以上）
賣出理由：2013年2~4月營收連續三個月衰退

過去幾年中國大舉投資，大手筆的砸錢買設備，LED產業早已步入紅海市場。
LED類股就留給懂得欣賞的人去欣賞。

1215卜蜂

買進理由：《1215卜蜂_2013年6月營收及綜合分析》 2013.07.10
（本文原本是隱藏的，就掀開傷口讓大家看看我的心痛）

1. 營收及獲利穩定
2. 本益比偏低
3. 股價低於淨值
4. 技術分析（平台整理）
5. 籌碼往大戶集中（2013.07.09分析）  

賣出理由：《1215卜蜂_財報分析》 2013.08.16

這就是為什麼2013年的投資回顧漏寫的原因！2013年元旦是零持股！

當時大部分股票都已經出清，重壓三成資金在本益比偏低的1215卜蜂
竟然因為第二季的季報淨值減損而出清，這應該算是2013年做過最愚蠢的一件事了。

2014年  獲利大爆發

2014年  股價大噴出

這一堂課更貴，「耐心二字，何止千金！」
解決飛捷與卜蜂的遺憾，創新高時，要勇敢的追回來！

《2014投資回顧》

一、總體投資績效：

1. 年化報酬率：32.5%

2. 總資金報酬率：10.1%

計算方式：
獲利 X ＝ 已實現（含股息）＋ 未實現（以年底收盤價計算）
現金 Y（定存＋ 現金 ＋ 股票市值）
總資金報酬率＝ X ／ Y

2014年加權指數上漲 8.08%，還原權息的加權股價報酬指數上漲11.39%

2014年由於加權指數在8200~9500點之間，加權指數全年平均值有8992。
全年的持股比率約在20%~40%之間
由於持股比率稍嫌偏低，使得總資金報酬率約只有年化報酬率的三分之一，也低於大盤報酬指數的漲幅。
未來將以大盤的PB，作為持股水位的控制標準。下表為參考Tivo教授的典型60%計畫

二、個股投資回顧：

2105 正新

投資期間：2014年3月～4月
買進理由：2013年除息後，股價跌到70~80之間打底。2011~2013年除息前都會有一段除息前行情
賣出理由：換股操作，在不增加持股比率的條件下，加碼鑫永銓
以現在二家公司的獲利能力與成長性來看，當時的決策是正確的

正新有一定的市場規模，尤其是在中國市場的市佔率第一
從2014年的營收來看，成長動能有趨緩的情形
未來的獲利如果要持續成長
一來是品質的提高，搶奪德、日廠商原本的高端轎車輪胎市場（有難度）
二來是數量的增加，前進新興市場，隨著車商進入東南亞或印度的市場（需要擴大資本支出）

1994年起，連續19年的配股政策，在2013年畫下句點，每年的填權息行情還會延續嗎？
2013年配息不配股，大概就預告了2014年的業績要成長，有很高的難度

2608 大榮

投資期間：2014年3月~9月
買進理由：物流業是電子商務的最後一里路、物流業的進入門檻高、本益比下緣買進
賣出理由：大盤月KD死亡交叉，2014年9月中，以39~40小賺出清，主要是為了降低持股水位

如果有好的買點，會考慮買回大榮
畢竟電子商務以每年有10%~15%的年複合成長率
大榮的財務結構、產業地位、經營能力都是相當優秀
私心的期待，有系統性風險發生，浮現甜蜜買點

延伸閱讀：
2014.06.02《◆ 2608大榮_技術分析 2014.06.02》
2014.06.28《◆ 2608大榮_103年股東常會》

2014.08.30~2014.09.04 嘉里大榮系列文
《企業篇》《營運篇》《財務篇》《成長篇》《價值篇》《微笑篇》

2114 鑫永銓

2013年5月底曾經短暫持有（以87小量買進，6月初股價破底，以85停損小賠出場）
2014年農曆年前，持股比率降至零（手中無股票，心中有股價）
利用農曆年長假，在家很認真的研究個股，選中了舊愛「鑫永銓、裕融」及「大榮」

大盤指數在去年2月份的紅K，扭轉了月KD的死亡交叉，確立了多頭再起，開始進場佈局

投資期間：2014年2月迄今

買進理由：
1. 過去幾年的財務健全，包括負債比低、自由現金流量長期正值、流動比率、速動比率都很OK
2. 2013年營收下滑二成，但毛利率上升，使得稅後淨利只衰退5%左右。
3. 當時估算2013年的EPS約7.0~7.2元，80元的股價，本益比不到12
4. 待營收持平，淨利就會成長（下表是提早佈局的關鍵）

2013年業績衰退的原因，據當時公司的說法，是避免與中國廠商做低價競爭
在產品組合的調整初期，勢必會犧牲掉部分的營收，做一些體質的調整
2012年的月營收約在1.8~2億之間，2013年月營收則穩定的維持在1.5~1.6億之間
當時的思考是
1. 獲利衰退幅度小於營收衰退幅度（由2013年Q1~Q3的財報已知）
2. 如果公司可以維持1.5~1.6億的月營收，到了2014年第一季營收假設持平，獲利就會成長

2014年4月初，公布3月份的營收，1~3月份的累計營收年增率-1.91%（符合當時的推估，加碼）
2014年5月初，公布4月份的營收1.75億，年增率8.41%，確立轉型成功，股價已經逼近三位數
接下來營收在10月突破2億，這已經是意料之外的事
下半年鑫永銓的業績持續開出好的成績，但股價已經「牛」在那邊
這或許是要成為價值投資者，必經的考驗（忍耐大浪的來襲，忍耐獲利的回吐）

2014年配息5.0元，配股1.0元，還原權息後，目前的持股成本約71左右
目前營收及獲利仍持續成長，每股稅後盈餘在7元以上
以個人的成本71估算，現金殖利率與年化報酬率
若股息每年維持5.0元，現金殖利率高達7%
若ROE維持23~24%，八年後以12倍本益比賣出，推估的年化報酬率有18%
（我沒有18%，只能自己找18%）

對於新產品的看法
鑫永銓的廠房全數在台灣，走的是多樣化的利基型產品，而不是市場規模
主要的競爭優勢有二：
1. 高度的自動化，節省了人力成本
2. 品質政策是「標準製程、品質穩定、完善服務、持續精進」
以目前的競爭優勢來看，未來的三到五年，每年EPS維持在7~8元不是太大的問題
但如果要持續的成長、持續的提高競爭力（學如逆水行舟，不進則退）
那麼開發新的產品，開發複合材料新的應用，是在既有的基礎下，追求更上層樓

過去個股的獲利瓶頸約在三成五（超過三成會有獲利了結的衝動）
鑫永銓是突破這道心理關卡的重要代表，讓時間淬鍊出堅強的意志
期盼能持續找到好股，並降低周轉率，邁入價值投資的行列

延伸閱讀：
2014.02.19~24 鑫永銓的分析文《技術分析》《財務分析》《籌碼分析》
2014.04.27 《◆ 2013年研究報告 》
2014.06.03 《◆ 2114鑫永銓_發現鑫永銓系列文章》
2014.06.26 《◆ 2114鑫永銓 103年股東常會》
2014.11.17 《◆ 2114鑫永銓_鑫永銓業績發表會的 Q＆A（2014.11.11）》

9941 裕融

投資期間：2014年3月~9月
買進理由：獲利穩健成長，本益比不高
賣出理由：降低持股水位，賺到了股息及扣抵稅額

裕融的營收雖然仍持續上升，但2014下半年的獲利數字，明顯有點力不從心
主要是可轉債持續轉換，造成股本的膨脹，幅度若超過稅後淨利的成長，EPS就會下滑
美國三輪的QE在2014年10月劃下句點，美元的升值，造成裕融美元借款的匯兌損失
加上2014年11月21日中國人民銀行宣布降息
這兩項因素，將影響到裕融在中國轉投資的短期獲利
價值投資的投資人可追蹤孝大的部落格

延伸閱讀：
2014.03.29 《◆ 9941裕融（一）技術分析》
2014.05.15 《◆ 9941裕融（二）籌碼分析》
2014.06.29 《◆ 9941裕融_103年股東常會》......股東會處女秀

6277 宏正

投資期間：2014年月9月底～10月初、10月底迄今
買進理由：營收及獲利穩健成長，高毛利率，回測月線圖的10年移動平均線（微笑曲線）
賣出理由：10月初賣出的理由是反壓線無法突破，小賺先跑一趟，同時在10年線附近再度進場

微笑曲線的理論在宏正又印證了一次！
2013年宏正的股價大漲了一倍，EPS由2012年的4.03元，成長到2013年的6.2元（成長50%）
2014年漲多回檔，在等待股價回測10年線的過程，則要持續檢驗獲利能力是否有下滑跡象？
如果獲利能力並沒有衰退，當機會來臨時，要有克服恐慌的勇氣去把握

許多朋友來信或留言詢問，哪一檔股票是不是符合微笑曲線？
藉此說明一下我的投資邏輯
微笑曲線，只是長線技術分析的其中一個指標
技術分析，對我而言，只是輔助的工具
基本分析，才是我選股的標準。（這部分需要朋友們自己努力了）
也可以說「基本分析決定要不要買，技術分析作為何時買賣的參考因素之一」
以下是個人的選股標準： 

1. 上市時間至少5年以上
2. 股本介於5~50億
3. 毛利率 ＞30%
4. 營益率 ＞10%
5. 負債比 ＜40%
6. 股東權益報酬率 ＞15%
7. 流動比率 ＞200%
8. 速動比率 ＞100%
9. 自由現金流量 ＞0
10. 年年配發現金股利 

宏正的缺點是「董事酬金加計兼任員工酬金佔稅後淨利比」長期超過 6%
難怪會有幸福企業的新聞跑出來
如果企業獲利可以持續的成長，股東照顧員工也是應該的

獲利如果可以穩定成長，11倍本益比是一個甜蜜的買點
也因為「甜」，所以吃了會「微笑」

延伸閱讀：
2014.08.05 《◆ 技術分析的微笑曲線》
2014.08.30 《◆ 善用微笑曲線 底部進場不空等（今周刊 922期）》

2233 宇隆

投資期間：2014年10月～11月初
買進理由：股價腰斬搶短
賣出理由：二週漲幅超過15%，空頭走勢不宜久留，還好跑得快，要不然就做白工了

8109 博大

投資期間：2014年10月～11月
買進理由：營收及獲利穩健成長，高毛利率、高ROE
賣出理由：加碼6277宏正（換與不換，報酬率差不多）

三、總體經濟的觀察

1. S&P 500 與 美國10年期公債殖利率

S&P 500

2013年4月 S&P 500創下歷史新高，超越2008年金融海嘯前的的高點1565
2014年8月 S&P 500突破首度2000點，2014年可以說是美國股市屢創新高的一年
六年來的史無前例的貨幣寬鬆政策，從QE1到QE3，有效的壓低失業率（10.6%到5.5%）

S&P 500指數由2009年3月9日的 676點，上漲到2014年12月29日的2090點
上漲的幅度超過200%，漲幅是否充分反應實體經濟的成長？這需要時間來驗證
但可以確定的是，目前的股價指數絕對不是在低點，不建議過於積極的投資
或許股價可以漲到天上去，但最終還是要回到人間

天氣，會有春、夏、秋、冬四季變化的循環
股市，會有科斯托蘭尼的雞蛋理論的循環

美國10年期公債殖利率

公債是股市的替代品
美國10年期公債利率又經常被視為無風險利率，公債利率的波動會影響風險溢酬，進而牽動股市循環
美國10年期公債殖利率，近30年來看，呈現長期下滑趨勢
在網路破沫化前、金融海嘯前，殖利率都會領先股市4到5個月來到高點
更多的總體經濟指標的看法，請參閱《◆ 股票投資的五門課（四）經濟系》 2014.07.11

美國失真的CPI

請參閱《◆ 美國重要總體經濟指標追蹤 2014.08.17》

2. 台灣總體經濟指標的觀察重點：M1b年增率

《◆ 逮到頭部，積極減碼 (二) M1b年增率（資金篇）》2014.09.26 ......關於M1b的應用

《◆ 加權指數與M1b、M2年增率（2014.12.25）》......每個月25日更新

《◆ M1b年增率 與 加權指數的追蹤 》2014.11.15......有關指數的預測，限好友閱讀

 2015投資展望，待續！