談股論經~~~究天人之際，通古今之變，成一家之言

~~~四年前（2008年），中國經過四次的降息才使得陸股見到底部。從第一次降息開始到底部，跌幅將近有三成。近一個月以來（2012年），中國已經第二次的調降利率，顯示出口與投資二大引擎出了問題，經濟的成長顯出疲態，GDP成長率還能保八成功嗎？  還要調降幾次的利率呢？（猶如病人要吃幾次的嗎啡？） 何時能見到底部？   股市會有多大的跌幅呢？每一個投資人都應該審慎的思考這些問題！！！

以下轉錄鉅亨網文章與各位分享

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雷曼時刻”重現：全球央行集體降息

鉅亨網新聞中心　(來源：財匯資訊，摘自：每日經濟新聞)　2012-07-07 03:30:07

http://news.cnyes.com/Content/20120707/KFLHT2YLE1J06.shtml?c=

不管是否已提前商量好，但當中國央行、歐洲央行、丹麥央行和肯尼亞央行在周四集體降息后，人們還是嚇了一大跳。如果樂觀一點看，說明全球央行愿意提供流動性來拯救經濟下滑之勢，但再現實一些，這似乎暗示了全球經濟比想象中更糟糕。四年前，在雷曼兄弟破產當天，中國央行立刻宣布降息，并隨后實施了一系列寬松行動；四年后，盡管華爾街沒有什么大型機構走向破產，但在歐債危機升級、國內經濟不振等的多重打壓下，全球各央行紛紛選擇刺激內需，并將銀行盈利轉讓給實體經濟。

全球降息潮中：歐洲人看經濟美國人看歐洲

歐洲降息、中國降息、丹麥降息！再加上此前，印度等新興經濟體降息，繼2008年金融危機后，全球主要經濟體再度步入集體降息潮。這是否真到了股票市場的投資人舉杯相慶的時刻了？已屢出奇招（LTRO和QE）的歐洲央行與美聯儲還將導演怎樣的“放水”大戲呢？

定格：經濟見底回升尚難見

從近期經濟數據情況看來，與2008年全球金融危機爆發后相比，目前，無論是美國還是歐元區的經濟狀況都要好許多。但是，現在的問題是，歐元區經濟下滑是否已經見底？

數據資料顯示，從2011年第三季度開始，美國經濟開始呈逐步好轉的上升趨勢。具體來講，去年第三季度的GDP數值為1.46%，到第四季度上升為1.6%，2012年第一季度，該數值已經直線上升為2.2%。回到4年前的次貸危機時期，美國GDP從2007年三季度開始下降，到2008年第三季度，GDP已由2.5%下降為-0.16%，正式步入衰退。隨之而來的是失業率的急劇上升。

目前，影響美國經濟的最重要因素正是來自歐洲經濟的下行。對此，包括美聯儲與IMF都已提出警示。此外，圍繞美國國內財政計劃的不確定性也是利空因素之一。IMF下調了今明兩年美國經濟增長預期，今年的預測值為2%，而早在今年第一季度，美國GDP已超越了這個數值達到了2.2%，因此，可以說，美國人的日子得視歐洲“自救”成果而定。

反觀目前的歐洲，2011年第一季度其GDP為2.4%，之后開始出現下降，同年第二、三、四季度分別為1.7%、1.3%和0.7%，2012年第一季度正式滑落為0。據預測，歐元區經濟在今年二季度已步入衰退。在德國總理默克爾倡導下的“緊縮”政策，已令歐洲經濟舉步維艱。歐元區PMI從2011年第一季度的59.1直線滑落到今年6月的45.1。部分地區的失業率已超過兩位數，其中，西班牙、希臘的失業率均已超過20%。而緊縮政策下，帶來的福利削減和稅賦增加則加劇了經濟下行趨勢。

盡管從經濟數據上看，歐元區目前的狀況較四年前的美國更為樂觀，但市場還看不到歐洲經濟見底回升的任何信號。雖然以希臘、西班牙為首的危機國經濟已步入衰退，但是其下滑程度和2008年金融危機爆發初相比，顯得更為緩慢。

回顧：危機下的應對之舉

就在昨日中國央行宣布降息一小時之后，歐洲央行為應對債務危機下的歐元區衰退再度出手。7月5日晚間，歐洲央行（ECB）如期下調基準利率（主要再融資利率）25個基點至0.75%的歷史最低水平，下調隔夜貸款利率25個基點至1.5%。對於歐洲央行自去年12月以來的首度降息，路透對52位銀行和研究機構分析師進行了一項調查，結果顯示，分析師普遍認為目前的利率水平預計至少會在2014年前保持不變，與此同時，歐洲央行在今年年底前可能向銀行提供更多低息貸款。

值得注意的是，盡管歐洲央行行長德拉吉表示，5號的議息會議并沒有討論實施第三次非常規的長期再融資操作(LTRO)，但受訪分析師認為，德拉吉的表態并不意味著非常規支持舉措的大門已經關閉。

專家分析指出，對於提振市場信心而言，歐洲央行在當前繼續降息所能產生的作用已經微乎其微，因為超低利率會因為市場扭曲的影響而難以貫徹到歐元區經濟系統的各個角落。這就意味著，未來數月情況一旦未能出現好轉，歐洲央行將采取行動動用所有的現成工具，包括LTRO在內的非常規措施。蘇格蘭皇家銀行(RBS)的高級歐洲經濟學家RichardBarwell即表示，相比降息等標準舉措，歐洲央行管理委員會依然相對偏愛非常規舉措，選擇之一則是長期再融資操作。

2011年12月份，歐洲央行通過首輪長期再融資操作提供了3年期低息貸款，當時有500余家銀行獲得了4890億歐元貸款，正是在這輪LTRO之后，歐洲銀行間歐元同業拆借利率(Euribor)下跌，銀行流動性枯竭局面得到緩解，批發市場解凍，與風險系數成反比的歐洲銀行業CDS掉頭向下，避免了歐洲在2012年第一季度陷入信貸緊縮風險，同期，短期國債收益率也大降。

2012年2月，歐洲央行啟動第二輪長期再融資操作，向歐元區約800家銀行提供了總額為5295億歐元的3年期低息貸款。對於歐洲央行未來的政策，RichardBarwell認為，除了第三輪LTRO，另一非常規措施——抵押框架操作對於解決地區資金源問題也是一條可選之路。接受路透調查的39位分析師同樣預計，接下來歐洲央行會進一步放寬抵押品規定。

就在歐洲央行降息的同一天，英國央行也宣布，在信貸條件趨緊、財政收縮、歐元區危機壓力加大以及中期通脹不會超過目標的背景下，決定增加資產購買計劃——將量化寬松規模再擴大500億英鎊，計劃在未來4個月里通過購買資產（主要是政府債券）向英國經濟注入更多流動性，以此刺激經濟增長。至此，英國央行的量化寬松規模增至3750億英鎊，而英國央行上一次擴大量化寬松規模是在今年2月份。

回顧本次歐債危機以來的貨幣政策應對路徑，可以發現，由於歐洲部分核心成員國政治層面存在的不確定性，很大程度上使得歐洲央行在應對的速度、力度、頻率等方面受到制約。相較之下，美聯儲應對2008年次貸危機的路徑則有較大不同。

瞭望：歐債危機發展成關鍵

在全球央行不約而同的集體降息潮中，目前歐美二級市場是否能借助此前一系列非常規貨幣政策的后續效應，重新喚回投資人信心呢？

首先必須指出的是，一個成熟市場中長期底部的形成應該滿足三方面條件：一是利率水平見頂反轉，二是風險偏好見底，三是能夠預期企業的凈資產收益率（ROE）見底回升。如果前兩者同時被滿足的話，市場至少將出現短期的反彈。而反轉則需要企業的盈利能力出現改善的跡象，并且具備持續性。

通過前文可知，目前美國實體經濟在全球主要經濟體中無疑是鶴立雞群，而歐洲的境況則截然相反。徘徊在“開源”與“節流”矛盾中的歐洲經濟，還需要討論到底誰來為“歐豬五國”此前的過度消費埋單。但有一點是共同的，經過歐洲央行本次降息之后，歐洲與美國的基準利率都處於歷史最低水平。且美聯儲已聲明稱，目前的利率水平將保持到2014年底，而多數經濟學家預計歐洲央行也將維持目前的利率水平。即是說，歐美目前都滿足第一個條件。

然而，對於國債收益率高達5%~7%的危機國，降息是否能起到作用呢？實際上，目前歐洲已經陷入流動性陷阱，在看不到經濟增長（穩定償債能力）的預期之下，更多資金甚至愿意“滿足”於隔夜拆借收益，常規貨幣政策已經對債務危機失效，而這又進一步加劇了歐洲實體經濟的失血。因此，如何打破這樣的死循環才是關鍵。可喜的是，歐洲的領導者們已經開始行動，剛剛結束的新一輪歐盟峰會達成1200億歐元的經濟刺激計劃，旨在抑制經濟下滑勢頭。

值得注意的是，本次歐洲央行的舉措是異常的大膽，寄希望將隔夜存款利率下調至0，從而逼迫這部分資金流入到其他高風險投資渠道，刺激實體經濟上行。但這又間接佐證，目前整個歐洲的企業凈資產收益率還處於下降通道，其是否在不久的未來能夠通過上述兩項措施成功探底回升呢？接受《每日經濟新聞》記者采訪的某大型券商策略分析師認為，“至少到目前為止還看不到信號。”因此，條件二或許并不滿足。

再來看投資風險偏好。安信證券策略分析師程定華在其報告中指出，在去年四季度末，由於歐洲央行首輪LTRO的推出，有效緩解了歐洲銀行的流動性，一度使得歐洲投資人的風險偏好由去年底的最低點開始攀升，直接表現就是以德法為首的歐洲主要市場迎來一波反彈。近期隨著新一輪歐盟峰會成果得到市場廣泛認可，風險資產有抬頭跡象。因此，總體看，LTRO的推出穩定了投資人的情緒，風險偏好在震盪中向上。歐洲股市中短期的趨勢，或更多倚重於歐盟經濟刺激計劃的實際效果。

反觀美國，經過兩輪定向寬松之后，其三大股指均已到達或已超過2008年金融危機爆發前的高點，而美國10年期國債收益率也同步長期被壓低到2%下方。實際上，這得益於歐債危機的擠出效應。為尋求安全邊際，歐洲資本從去年四季度開始回流美國，以持有美國國債和其他流動性較好的投資品（股票）的方式存在。但是，現在美國股市面臨“ROE”問題，如何通過經濟的持續復甦，帶動美國企業盈利面持續向上？特別是在目前歐債危機前景并不明朗，以中國、歐洲為代表的全球其他主流經濟體增長放緩，甚至是步入衰退的格局下。因此，上述未具名分析師認為，歐洲投資人在看經濟刺激計劃，而美國人在看歐洲。這將在很大程度上左右這兩大市場后半年的走勢。

（實習生付茹天對本文亦有貢獻）

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中國經濟兩大引擎“失靈”降息能否扭轉頹勢？

每經記者楊可瞻

中國經濟現狀如何？舉個例子，一個私立學校的年輕鋼琴老師月薪是7000元左右，但由於一些學生放棄上課，導致月收入縮減到了5000元左右。因為這些學生大多來自當地機械制造廠家庭，而在中國經濟大幅放緩下，機械制造業每況愈下。

中國央行兩輪閃電降息

中國、歐洲、丹麥和肯尼亞四家央行在同一天下調基準利率且沒有相互通氣，要知道這種事情發生的概率，并不比猜中歐洲杯冠軍高多少。

周四晚間，中國央行突然宣布將金融機構1年期貸款基準利率下調31個基點至6%，同時將存款利率下調25個基點，這著實出乎人們預料。盡管多數人預期央行會在下半年進一步降息，但很少有人預料到第二次降息來得這么快。

中國央行降息，表明經濟正在以超預期的節奏放緩，這讓人們難以對7月即將公布的一系列指標（新增信貸、進出口等）抱太多希望。

然而，歐洲央行的降息幾乎沒有超出市場的想象。因歐央行擔憂的歐元區成員國經濟增長總體放緩已成為現實，該行宣布，將基準再融資利率降至歷史低點0.75%，隔夜存款利率下調至零。但令市場稍感失望的是，歐央行并沒有考慮進一步推出非常規措施（包括超長期再融資操作或者購買更多國債）。

相比而言，丹麥和肯尼亞兩家央行名氣雖不如前兩者，但并不妨礙其進入觀察名單。周四，丹麥央行宣布將存款利率下調至-0.2%，這意味著該國進入到了真正的負利率時代。另外，肯尼亞央行則將貸款基準利率下調150個基點，至16.5%。

到這里，你也許仍然抱有疑問：即便全球央行都在降息，但這與“雷曼危機”有什么關係？畢竟現在華爾街壓根沒有什么大型機構走向破產。

其實，問題的關鍵就在於中國央行，因為貨幣政策本身無法隱瞞經濟趨勢。

2008年9月15日，雷曼兄弟破產當天，中國央行閃電宣布降息，下調1年期貸款利率27個基點。盡管當時中國經濟遭遇到次貸危機沖擊，但考慮到當年6月央行還上調準備金率1個百分點，這一寬松舉措依然令人震驚。短短23天后，央行再次宣布降息27個基點，并在隨后推出了一系列刺激政策。據統計，從2008年9月~2008年12月，央行不但連續5次降息，還連續3次下調了存款準備金率。

再看看現在，央行的政策幾乎如出一轍。今年6月7日，央行年內首次宣布降息，1年期存貸款基準利率下調0.25個百分點，為時隔3年半后首次降息。同樣是1個月不到，央行再次降息。央行目的很明確，刺激內需并將銀行盈利轉讓給實體經濟。

根據摩根大通最新報告，降息的直接誘因是通脹壓力大幅減輕。預計央行將采取進一步的貨幣寬松政策以支撐經濟增長。下一步，央行或於本月下調存款準備金率，接著在第3季度末之前再次下調存款準備金率。而由於CPI走勢遠低於此前的預測水平（預測為3.3%，而第3季度CPI將保持在2%以下，全年平均CPI將保持在2.7%），因此，如果經濟在未來幾個月仍表現乏力，會為央行會再度降息創造條件。

“中國進一步寬松的另一個潛在原因是，希望與歐洲央行協同采取措施，令降息行為發揮更大作用”，CAPITALECONOMICS駐倫敦亞洲經濟學家MarkWilliams表示。

經濟狀況遜色於雷曼危機時期

中國央行在貨幣政策上的手法趨近，揭開了一個更加嚴峻的問題：拉動中國經濟的兩架引擎——出口和投資已然失靈，中國經濟現狀比4年前更慘淡。

先看經濟增速，2008年3季度，中國GDP增速（以不變價格計算）為9%，為自2007年2季度以來連續5個季度放緩。然而，在次貸危機沖擊下，經濟直到2009年1季度才見底。據統計，期間GDP增速從12.6%一路下滑至6.1%，共歷時7個季度之久。

但如果放眼現在，情況是有過之而無不及。資料顯示，今年1季度，中國經濟增長8.1%，是自2010年4季度以來連續5個季度下滑。盡管放緩時間長度一樣，但目前經濟增速已低於2008年3季度接近1個百分點。換句話說，即便是雷曼危機前夕，也比現在情況好上不少。另外，次貸危機后經濟增速峰值是11.9%（2010年1季度），也低於歷史最高水平0.7個百分點（2007年2季度）。

由此，很多人開始質疑，中國經濟高速增長的神話時代已經結束。如果觀察出口，你會發現，現在的情況甚至遠不如2008年。據Bloomberg數據，2008年9月時中國出口額年同比增長21.5%，但今年5月僅為15.3%。同樣的情況還發生在進口上，2008年9月同比增長21.3%，今年5月僅為12.7%。目前，進出口同比增速較雷曼危機時放慢了近一半，更麻煩的是，中國無法決定歐債危機發展方向，於是也就威脅到對出口的控制力。

推動中國經濟增長的另一大動力是投資，但這個“引擎”現在似乎失去了大部分能量。盡管央行降息削減了房地產貸款利率，一定程度上可以刺激購房需求。然而，到目前中國也未放松針對第二套和第三套房的限購限制，這讓房地產市場重新加速看上去并不太現實。

今年5月，房地產景氣指數是94.9，為連續11個月走低。相比之下，次貸危機發生后，該指數曾最低見至94.74（2009年3月），自2007年11月以來連續16個月下滑。對此，摩根大通認為，中國房價已從最高點下跌了3%~4%，房地產可支付能力已得到改善。預計價格將進一步溫和下跌，房地產市場的活動可能進一步低迷，然后在一個較低的水平上穩定下來。另外，盡管近期宏觀政策已明顯轉向寬松，但樓市會在今年剩余時間內繼續緊縮。放松投資需求限制并不是一個方案，但是中央將會適時微調政策，力求為房地產市場內的剛需提供支持。

A股下跌空間有限

2008年9月，當央行首次降息后，滬指當月下跌了4%。但當幾乎所有人都認為大盤見底時，滬指卻在1個月后累計下跌了25%。而正是這極具“殺傷性”的一跌，才奠定了A股過去4年來的超級底部。反觀現在，滬指本月來僅下跌0.1%。本次降息，會導致歷史重演嗎？

長江證券宏觀研究員王夏儒稱，“下探的幅度已經不大，而且目前股市已經有了一個超跌反彈的反應，至於上漲的空間，相信幅度不會有2009年那么大，有可能一半都不到。”

華創證券宏觀研究員何珮則表示，“股市對於降息的反應沒有太大的可比性。此輪降息，是符合預期的，但并不一定就是因為下周公布的經濟數據很難看，主要還是CPI的滑落為政策提供了可操作的空間，還有一個原因就是通過降息，可以調整人民幣匯率，減輕人民幣的升值壓力，降低出口成本。”

瑞銀證券認為，如果美國市場在歐債沖擊后獲得喘息，將再次激發經濟增長預期，A股或加入全球性政策預期反彈。但反彈風險仍然存在。

針對此輪降息能否引起房價反彈，民生證券宏觀研究員張磊認為，從政策基調上來看，控制房價的主旋律沒有改變的跡象，且此輪降息對房地產的信貸利率并沒有多大的影響，所以從供給方的角度來說，降息的刺激作用很有限。但降息可能會刺激市場的剛性需求，減輕目前房市的庫存壓力。