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從美債殖利率變化看股市的多空

近期美國長短期債券殖利率狂升，道瓊指數在上個月（2018 年 1 月）上漲 5.78%，指數頻創新高
但昨天（2018 年 2 月 2 日，黑色星期五）單日暴跌 665 點（2.54%）
原因竟然是『美國公布 1 月就業報告較預期強勁，推升利率上揚，引發美國股市暴跌重挫』
這個理由符合邏輯嗎？
本文試著從美國 10 年期公債利率的變化，探討與股市的多空關係

美國 10 年期公債殖利率的長期分析

 
期間：1962 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

美國 10 年期公債殖利率的歷史高點出現在 1981 年 9 月的 15.84%
在1981 年之前為「債券大空頭」債券殖利率一波比一波高
在1981 年之後為「債券大多頭」債券殖利率一波比一波低

美國 10 年期公債殖利率大多頭期間的高點

 
期間：1970 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

債券大多頭的 37 年期間，債券殖利率的高點一波比一波低，低點一波比一波低
（債券價格越來越貴的趨勢）

美國 10 年期公債殖利率的大多頭準備結束了嗎?

   
期間：2007 年 ~ 2018 年 1 月

2018 年 1 月 22 日，美國 10 年期公債殖利率 2.66% 突破 2.60% 的頸線（第一關）
2018 年 2 月 1 日，美國 10 年期公債殖利率 2.78%
2018 年 2 月 2 日，美國 10 年期公債殖利率 2.84%（美股重挫）

美債殖利率持續創高，頗有挑戰 2013 年 12 月 31 日的高點 3.04% 的氣勢（第二關）
個人將 美國 10 年期公債殖利率 3.04% 視為美國債券多空的分水嶺
美債如果突破第二關，很可能結束過去 37 年，美債長期大多頭的趨勢，扭轉為空頭走勢

而美債大多頭的期間，剛好配合了台股過去 37 年的四個循環

台股的加權指數月線圖

 
期間：1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

1987 ~ 1990 年為台股的第一個循環
1990 ~ 2001 年為台股的第二個循環
2001 ~ 2008 年為台股的第三個循環
2008 年以來，則是台股的第四個循環

這也代表過去 31 年的台股，皆處於債券多頭的大環境當中
最資深的阿土伯應該也未曾經歷債市大空頭考驗
什麼是債券大空頭的時期呢？

在墨基爾在《漫步華爾街》一書中，為了衡量股票及債券的報酬，將金融市場分成四個時期討論:

其中 1969 年到 1981年為「焦慮時期」
債券的年化報酬率只有 3.8%，股票的年化報酬率只有 5.6%

焦慮時期的標準普爾 500 指數

 
期間：1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

焦慮時期的股市盤整，年化報酬率只有 5.6%

焦慮時期的美國 10 年期公債殖利率

 
期間：1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

焦慮時期的債市則崩跌，年化報酬率更低到只有 3.8%

「焦慮時期」的報酬率比較：通膨(7.8%) ＞ 股票(5.6%) ＞ 公債(3.8%)
與現在相較，目前的通膨率不到 2%，這是最大的不同
以上是討論長時間尺度的股市與債市的分析

以下來探討短時間尺度的股市與債市的分析

近期兩次股市系統性風險分別為2000 年網路泡沫與2007 年金融海嘯
下圖為此期間債券殖利率與股市的關係

美國標準普爾 500 指數（綠線）與美國 10 年期公債殖利率（紅線）

 
統計期間：1987 年 1 月 ~ 2018 年 1 月

2000年的網路泡沫前

標準普爾 500 指數高點 1527 點（2000/3/24）
美國 10 年期公債殖利率的相對高點 6.80%（2000/1/20）領先 2 個月

2008年的金融海嘯前

標準普爾 500 指數高點 1565 點（2007/10/9）
美國 10 年期公債殖利率的相對高點 5.26%（2007/6/12）領先 4 個月

美國標準普爾 500 指數（K線）與美國 10 年期公債殖利率（藍線）

 
統計期間：1983 年 ~ 2018 年 1 月

股市多頭（Ａ之前）
標普500指數上漲，債券殖利率上漲（債券價格下跌）......債市轉向股市

股市盤頭（Ａ到 Ｂ 之間，約 2-4 個月）
標普500指數盤頭再創高點，債券殖利率領先下跌（債券價格上漲）......股市拉高出貨、資金轉向債市

股市空頭（B 到 C 的過程）
標普500指數下跌，債券殖利率下跌（債券價格上漲）股市轉向債市避險

總經的近況：

1. 債券殖利率仍在飆升，未見資金從股市轉向債市避險（參考本文第 3 張圖）
2. 通膨指數(CPI)只有 2.1% ，未見通膨過熱（點選連結1）單位請改成percent change from year ago
3. 美國FED仍處於升息階段，未見升息止步（點選連結2）
4. 殖利率曲線仍處於正斜率，未見倒掛情形（點選連結3）
5. 台灣貨幣供給 M2 年增率仍處於正成長（點選連結4）

討論：

債券殖利率是美國聯邦銀行基準利率的先行指標
當 10 年期公債殖利率持續往上，可以預見 2018 年，美國央行仍會持續升息

而升息的速度，取決於通膨指數上升的速度
如果通膨緩慢上升，升息的速度也會比較緩
但如果通膨快速升高，則升息的速度也會加快

殖利率曲線反映的是金融市場的穩定度
目前殖利率曲線仍為正斜率，也就是相對穩定的階段
但殖利率曲線有平坦化的趨勢，這反映著金融市場的穩定度降低
一旦出現負斜率的狀況，則代表金融市場極度的不穩定狀況
2017 年至今，2 年期公債殖利率快速的上升，但尚未超越 10 年公債殖利率
殖利率曲線正處於平坦化的過程

結論：

2018 年的股市高點仍可期，但上下的劇烈震盪則難免
抱股，大概需要一顆很強壯的心臟
Are You Ready ?   （送上一首阿妹的歌，來壓壓驚～～～）

延伸閱讀

◆ 美國10年期公債殖利率飆升，是否預告股市泡沫？ 2017.12.23
◆ 美國公債與股市的關連分析 2015.02.01
◆ M1B「黃金交叉」連五個月續航，資金動能無虞 2017.11.25

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