在價值股中發現成長
何謂價值股？何謂成長股？這個問題大概沒有標準答案
有興趣的朋友可以參考市場先生的定義（名詞介紹：價值股 vs 成長股）
在此直接摘錄市場先生的結論：
「追求價值股的人骨子裡追求的是高勝率。」
「追求成長股的人骨子裡追求的是高賠率。」
投資報酬期望值 = 勝率 x 賠率
隨著大環境的起伏變遷、隨著經營能力的優劣變化
同一檔股票，時而吸引追求價值股的人，時而吸引追求成長股的人
本文以裕融為例，介紹一家企業在價值股與成長股交替的特徵變化
一、價值型穩健獲利的企業
企業可以長期穩定的獲利才值得投資人長期持有，獲取穩定的報酬
以下從每股盈餘、現金股利、股東權益報酬率等三個因子，觀察裕融是否具有長期投資的價值型股票
裕融的每股盈餘 (EPS)
每股盈餘正是觀察企業長期穩定獲利的最重要指標
裕融近八年的年度EPS平均值為5元，獲利相當穩定且呈溫和成長 (複合年成長率11%)
裕融的現金股利
配股配息代表企業與長期股東分享獲利的成果
裕融近八年現金股利的平均值為3.78元，年年穩定的配息，平均配息率75%
股東權益報酬率(ROE)
（資料來源：財報狗網站）
股東權益報酬率(ROE)是衡量企業為整體股東資金創造獲利的效率。越高，代表公司為股東賺回的獲利越高
ROE杜邦分析顯示，
裕融2010年到2015年股東權益報酬率(ROE)的下滑，主要是稅後淨利率的下滑所致
但股東權益報酬率長期仍維持在15%以上，在銀行類股當中算是不錯的表現（不同產業有不同的特性）
再者，權益乘數上升代表裕融的生意越來越好，因為裕融的生意就是借款與放款賺利差（借越多、放越多）
由上述的簡要財務分析顯示，裕融是一家表現獲利穩健的價值型好公司
二、獲利的成長引動股價的飆漲
（資料來源：財報狗網站）
從盈餘成長的觀點來看，2009年至2017年大致上可以分成三個階段
第一階段，2009年到2010年為高速成長期（上圖左側的藍色箭頭）
近四季累計的EPS從2.16元成長到4.83元 (成長124%)，股價從15漲到最高點89.4 (漲幅496%)
筆者有幸能參與2010年第三季的那段上漲，初入股市運氣總是比較好一些
第二階段，2011年到2015年為溫和成長期（上圖中間的藍色箭頭）
近四季累計的EPS從4.08元成長到6.06元 (成長48.5%)，股價從46漲到最高點87.5 (漲幅90%)
這四年的股價呈現「高沒有過高、低沒有過低」
但如果考慮這四年的配息，還原股價呈現高檔盤整（還原月線圖可以看出股價高檔）
第三階段，2016年第2季開始為成長加速期（上圖右側的紅色箭頭）
2016年第2季到2017年第1季，近四季累計EPS分別為4.97元、5.66元、6.41元、6.60元
從累計的EPS可以看出獲利成長的引擎再度啟動，發動點正是2016年第3季的財報公布時
周線圖
那我們必須乘坐著哆啦a夢的時光機回到去年2016年11月10日，到底當時有那些徵兆？
當天裕融公布2016年10月的營收年成長0.46%及2016年第3季每股盈餘1.68元
看似平淡的營收年增率（第三季年成長3%），獲利卻可以大爆發（年成長72%）！
如果可以深入探究其原因，且此因子可以在未來中持續......
那麼，裕融股價評估的觀點，將從價值型轉變成成長型
當時找到了以下兩個因素：
原因一：美元負債降低
當美元兌人民幣升值，會造成借美元的負債擴大，這種匯差會吞食裕融在中國投資的獲利
還好公司在2016年的上半年陸續降低美元借款
改成人民幣借款，人民幣放款，單純的賺利差，免除了匯率風險
2016年第2季到第4季，人民幣兌換美元的匯率從6.44貶值到6.99，狂貶值8.5%
原因二：中國地區的業務開花結果
裕融在大陸業務則包括裕融租賃、格上租車、裕國融資租賃
裕融租賃以設備租賃為主，裕國融資租賃公司則從事新車、中古車分期融資
2016年4月起獲發汽車金融租賃特許執照，在裕國打下的基礎上持續擴大業務
（鉅亨網的網站有提供大陸轉投資各子公司的獲利數字）
2016年11月11日（公佈營收的隔日，剛好是光棍節）
裕融的收盤價72.9，過去四季 (2015.Q4~2016.Q3) 的每股盈餘合計為5.71元，本益比PER為12.76
如果不考慮成長率，以過去三年 (2013年~2015年) 裕融的平均配息4.89元評價，殖利率高達6.7%
細部檢視比較基期
2015年第4季的每股盈餘0.87元
如果以上兩個原因是可以持續下去的話
2016年第4季的獲利持續成長是可以預期的
本益比區間評估
如果以20%的成長率《推估》
2016年第4季的每股盈餘1.04元（後來公布出來為1.58元，原因後面再說明）
2016年全年的每股盈餘的推估值為5.88元
2017年全年的每股盈餘的推估值為7.06元
以當時72.9元的股價搭配7.06元的每股盈餘，PER只有10.35（真的是俗又大碗）
如果以過去四季累計的EPS推估，就很難『提早發現』裕融72.9的股價嚴重被低估
本益比河流圖
（資料來源：財報狗網站）
上圖為利用過去四季累計EPS所製作的本益比河流圖，可以很明區的區分出成長股與價值股的差異
2009年到2011年的高速成長期，本益比從10倍拉高到17倍（成長股階段本益比快速拉升）
2011年到2015年的溫和成長期，本益比從12倍拉高到15倍（價值股階段本益比區間整理）
2016年第3季開始進入成長加速期，本益比再從12倍快速拉高（成長股階段本益比快速拉升）
由上面的特徵顯示：
1. 在價值股期間，股價波動率小（股價在70~80區間），由於獲利及配息都很穩定，主要是賺股息殖利率
2. 在成長股期間，股價會從低估到高估，主要賺取本益比上升的資本利得，若成長期夠久又可兼領股息
目前裕融的獲利仍在成長階段，在成長力道尚未轉弱前，毋須預設立場（本益比的上線）
本益成長比 PEG
本益成長比是以本益比除以盈餘成長率
同樣以20%的成長率推估
以本益比12.76除以盈餘成長率20%，本益成長比PEG也只有0.638（也是很超值的股價評估）
光棍節，小弟可努力的購物（買進裕融股票）
財務透明，讓你提早知道
裕融每個月除了公布營收之外，也同時會公布每個月的自結稅前及稅後盈餘
2016年第三季漂亮的獲利數字，其實提早在2016年10月11日公布9月營收時就已同時公布
當投資人每天專注的盯著股價看時，是很難發現這些細微的財報徵兆
隨著每個月公布的獲利數字
預估2017年的全年每股盈餘，也由當時預估的7.06元，逐漸地提高到8.02元的預估值
如果30%成長率預估下半年的話，2017年預估的每股盈餘是8.34元
三、籌碼方面
外資從2016年6月開始連續性的買進裕融，持續到11月時已經買超6個月
2016年7月15日到2016年11月10日，外資累計買超1,836張（持股比重從3.13%到3.77%）
以當時裕融每天的均量約在150~200張，有時還會低到50張
外資這樣的買盤，累積起來算是挺驚人的吃貨手法，而且是連續性的買進
在基本面分析之後，如果能搭配外資籌碼持續買進，的確提供比較強的信心
四、技術分析
周線圖
（本圖製作於2017.01.17）
11月21日當周，周線一根長紅突破反壓線，正式宣告六年的大底完成，這是加碼的絕佳時機
月線圖 與 布林通道
（本圖製作於2017.01.11）
布林通道縮口後，往上突破上緣，並出現布林通道的開口放大（這是從低波動到高波動的重要轉折特徵）
2009年到2011年（高速成長期）
2009年4月股價突破反壓，在2009年5月出現爆量（月成交量25,947張），股價從23狂奔到89
2016年開始（成長加速期）
2016年12月股價突破反壓
在2017年3月出現爆量（月成交量16,860張）、5月出現更大量（月成交量31,051張）
上圖，是2017年1月11日在突破反壓後，判斷未來幾個月可能會爆量的情形
下圖，是2017年7月16日製作，證明了月成交量的確出現爆量的判斷
（本圖製作於2017.07.16）
以下連結是2017年筆者追蹤裕融的文章
◆ 9941裕融_2016年12月營收16.06億、年增6.26% （短評與展望） 2017.01.17 當時股價79
◆ 9941裕融_2017年1月營收15.49億、年增6.24% 2017.02.11 當時股價85.2
五、結語
行筆至此，必須澄清撰寫此文的動機與目的
1. 純粹分享一個發現價值股變成長的過程，並非推薦裕融這檔股票，也不是要吹噓自己有多厲害
讀者如果用類似方法，找到獲利穩定的便宜成長股
也請您不吝私訊跟小弟分享，也算給筆者的一種回饋（那就真的是拋磚引玉.......）
2. 為自己留下一些紀錄，等明年初在寫2017年投資回顧的時候，可以省一點力氣
屆時會進一步的說明買進及加碼的過程與方法，當然也包括抱股的心路歷程
老實說，目前的價位不推薦價值投資人買進了，算一算PEG大概就能明瞭便宜還是貴了
價值投資人應該在價值低估時買進，而不是聽別人的建議跟隨著買進，必須有自己的判斷
未來股票賣出時，也不會通知各位，也不會立刻撰文宣告，投資應該為自己決策負責
（歡迎分享文章，但請不要跟單）
最後的結論，找出具有投資價值的好公司，密切追蹤並深入研究企業的投資價值
當出現上述從價值型到成長型的轉換特徵時，千萬不要太客氣
真正決定獲利的不是研究有多深，而是買點的設定與投資部位的大小，也就是「操作」
這部分，待有機會再來分享了~~~
後記
裕融針對中國裕隆汽金公司規劃有「1、3、5」目標
即到2018年，汽金承作案件量要達到10萬件、營收達3億人民幣、稅前淨利達5,000萬人民幣
稅前淨利5,000萬人民幣，以目前的匯率換算成台幣，大約是新台幣2.2億
扣掉稅率後，可以貢獻裕融多少的盈餘呢，讀者可以自行計算看看？（這是公司的目標，不一定能達成）
每個月定期追蹤營收及獲利數字，檢驗公司規劃「1、3、5」目標達成的可能性
（鉅亨網有提供季報中，大陸轉投資的獲利數字，查詢起來很方便）
（資料來源：鉅亨網）
免責聲明：
上述分析僅為個人研究的紀錄，不作為投資決策之參考，個人投資應理性判斷，自負盈虧責任。
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